Riforma del TUF, cambia l’equilibrio tra mercato, governance e vigilanza

Il decreto legislativo approvato dal Consiglio dei ministri ridisegna assemblee, organi di controllo, assetti statutari e tutele degli azionisti, con l’obiettivo di rendere il mercato dei capitali più competitivo senza rinunciare alla vigilanza

Con l’approvazione definitiva del decreto legislativo attuativo della delega contenuta nella legge n. 21 del 5 marzo 2024, il Testo unico della finanza entra in una fase di revisione organica che investe il mercato dei capitali, la disciplina degli emittenti quotati e profili del Codice civile applicabili alle società per azioni aperte al mercato. Il passaggio segna un punto di svolta perché non ritocca solo singole norme, ma interviene sull’architettura del sistema con una logica di semplificazione, coordinamento delle fonti e maggiore attrattività del listino italiano.

Il disegno di fondo è chiaro. Da un lato, il legislatore mira a ridurre gli oneri regolamentari e a rendere più fluido l’accesso al capitale di rischio; dall’altro, tenta di preservare un livello adeguato di protezione per i soci di minoranza, tema che ha accompagnato tutto l’iter della riforma. La discussione sviluppatasi nei mesi scorsi ha mostrato come la competitività del mercato non possa essere perseguita comprimendo in modo eccessivo le garanzie di trasparenza, informazione e correttezza procedimentale.

Uno dei terreni sui quali la riforma appare più incisiva è quello delle assemblee. Il nuovo impianto consolida la possibilità di ricorrere a modalità di svolgimento alternative alla riunione fisica, attribuendo all’organo amministrativo, in assenza di una diversa previsione statutaria, il potere di disciplinare l’adunanza anche mediante strumenti di telecomunicazione, voto elettronico, voto per corrispondenza o intervento tramite rappresentante designato. Non si tratta soltanto di una stabilizzazione di prassi emerse negli ultimi anni, ma di una scelta di sistema: l’assemblea viene ripensata come luogo decisionale compatibile con modelli organizzativi più rapidi e meno onerosi, pur con presidi affidati al regolamento societario e al ruolo degli amministratori indipendenti.

In questa prospettiva, il decreto introduce anche strumenti destinati a incidere sulla gestione concreta del confronto assembleare. È prevista la possibilità di fissare una soglia minima di possesso azionario per partecipare alla discussione, entro limiti contenuti, mentre resta fermo il diritto dei soci di formulare domande e proposte secondo i termini di legge. Parallelamente, viene rimodulata la fase preassembleare: si restringono i tempi per chiedere l’integrazione dell’ordine del giorno, mentre si mantiene distinto il termine per la presentazione di proposte di delibera su materie già iscritte. L’obiettivo è rendere il procedimento più ordinato e meno esposto a dilazioni tattiche.

La riforma tocca poi un punto sensibile della corporate governance, cioè la composizione e il funzionamento degli organi sociali. Per le nuove quotazioni si amplia l’autonomia statutaria nella scelta dei meccanismi di nomina del consiglio di amministrazione e degli organi di controllo, con aperture a sistemi diversi dal tradizionale voto di lista. La scelta, però, non è incondizionata. Restano fermi i vincoli sull’equilibrio tra i generi e, in particolari situazioni, permane la necessità di assicurare una rappresentanza della minoranza. Il messaggio normativo è netto: maggiore flessibilità, ma entro una cornice che continui a riconoscere il pluralismo degli interessi presenti nel capitale.

Di rilievo è anche il riassetto della disciplina dell’organo di controllo. Le nuove disposizioni tendono a uniformare i presidi nei diversi modelli di amministrazione e controllo, ridefinendo requisiti, poteri e doveri con un’impostazione più funzionale. Il controllo non è più pensato soltanto come verifica formale del rispetto delle regole, ma come presidio sul concreto funzionamento dell’assetto organizzativo, amministrativo e contabile, compreso il sistema di controllo interno e di gestione dei rischi. In tale quadro assume particolare interesse l’apertura all’integrazione di sistemi di intelligenza artificiale nelle funzioni di monitoraggio.

Un altro capitolo strategico riguarda le modifiche statutarie e il diritto di recesso. Il legislatore prova a favorire assetti più duttili, consentendo alle società di intervenire sullo statuto con procedure meno rigide, ma accompagna questa semplificazione con correttivi a tutela dei soci dissenzienti e della minoranza. È una linea di bilanciamento che attraversa l’intera riforma: l’autonomia privata viene rafforzata, ma non elevata a valore assoluto. La stessa disciplina delle operazioni straordinarie e delle possibili uscite dal mercato regolamentato viene letta nella logica di evitare che la maggiore libertà organizzativa si traduca in un indebolimento delle aspettative degli investitori non di controllo.

Sul piano sistematico, la riforma assume rilievo anche per banche, intermediari vigilati, società di gestione e operatori del risparmio. Le novità del TUF, infatti, non si esauriscono nel rapporto tra società quotata e azionisti, ma incidono su compliance, flussi informativi, responsabilità degli esponenti aziendali e interazione con la regolazione secondaria di Consob e delle altre autorità. Ne deriva la necessità di una rilettura complessiva di statuti, regolamenti interni, procedure consiliari e modelli di controllo, perché molte scelte che fino a ieri potevano essere rinviate diventano ora parte essenziale della strategia societaria.

Resta da verificare l’impatto concreto della riforma sul mercato. L’ambizione di rendere l’Italia più attrattiva per la quotazione e per la permanenza sul listino è evidente, così come la volontà di offrire alle imprese strumenti più elastici in materia di raccolta del capitale e organizzazione della governance. La vera misura dell’intervento si vedrà però nella prassi applicativa, nella qualità dei regolamenti attuativi e nella capacità degli interpreti di tenere insieme semplificazione, tutela degli investitori e certezza delle regole. Il cantiere applicativo si apre subito per emittenti e advisor.