Golden power e trasformazione dell’intervento pubblico nell’economia contemporanea

Il sistema del golden power si è consolidato nel diritto dell’economia come leva di intervento pubblico sugli assetti societari e sulle scelte strategiche delle imprese ritenute sensibili. La riflessione sviluppata nel Supplemento 2025 di Dialoghi di Diritto dell’Economia descrive una progressiva trasformazione funzionale: uno strumento concepito per la protezione di interessi essenziali in settori circoscritti viene oggi impiegato in un perimetro più ampio, con effetti diretti sulle decisioni di investimento, sulle traiettorie industriali e sulla configurazione di alcune funzioni economiche ritenute critiche.

L’evoluzione presenta due direttrici convergenti. Da un lato si registra l’ampliamento dell’ambito oggettivo, con l’ingresso di infrastrutture critiche materiali e digitali, tecnologie ad alta intensità di conoscenza, reti di comunicazione e gestione dei dati, oltre a comparti che, pur non collegati alla difesa, incidono sulla capacità di funzionamento del sistema economico. Dall’altro lato emerge una dilatazione dell’elemento funzionale: la categoria della sicurezza non è più declinata soltanto in termini di ordine pubblico, ma viene progressivamente connessa alla nozione di sicurezza economica, fino a comprendere profili di continuità dei servizi, resilienza delle filiere e riduzione delle dipendenze strategiche.

Il quadro europeo fornisce una cornice decisiva. Il meccanismo di cooperazione previsto dal Regolamento (UE) 2019/452, pur non uniformando integralmente i modelli nazionali, definisce un repertorio di fattori rilevanti: infrastrutture critiche, tecnologie critiche, fattori produttivi essenziali, dati sensibili e profili informativi capaci di incidere su sicurezza e ordine pubblico. In questa prospettiva la “strategicità” non coincide con un elenco chiuso, ma con un’area dinamica, suscettibile di espansione alla luce delle vulnerabilità emergenti e della crescente interdipendenza tra mercati, reti e informazioni.

Nel modello interno, la disciplina dei poteri speciali si articola in strumenti con diversa intensità. Il potere di opposizione agli acquisti di partecipazioni e il potere di veto su delibere o atti societari rappresentano le forme più incisive, mentre il potere di imporre prescrizioni introduce una tecnica di condizionamento che può incidere sul modo in cui l’operazione viene realizzata e, indirettamente, sul contenuto delle scelte industriali e finanziarie. Il Supplemento sottolinea che la prassi amministrativa tende a preferire l’uso delle prescrizioni, perché consente di “correggere” l’operazione senza necessariamente impedirla, ma al tempo stesso aumenta la densità regolatoria dell’intervento.

Questo spostamento incide sulla prevedibilità. Se la disciplina opera come filtro ex ante, la valutazione del rischio può essere circoscritta alla possibilità di un veto o di condizioni limitate. Se invece le prescrizioni si proiettano nel tempo e si riferiscono a variabili operative, il golden power assume un ruolo di conformazione dell’attività economica. La certezza del diritto diventa allora dipendente dalla qualità della motivazione, dalla stabilità dei criteri e dalla trasparenza del procedimento, perché l’elasticità del presupposto funzionale può aumentare il rischio regolatorio e influire in modo rilevante sulla pianificazione strategica degli operatori.

Un capitolo centrale riguarda il settore bancario e finanziario. La ricostruzione proposta nel volume mostra come l’inclusione delle attività creditizie e assicurative nel perimetro degli asset sensibili apra un fronte particolarmente delicato, poiché tali mercati sono già densamente regolati e inseriti nell’architettura dell’Unione bancaria. Da un lato, il credito può essere considerato funzione essenziale per famiglie e imprese e canale di trasmissione di shock; dall’altro, la disciplina prudenziale europea è costruita proprio per presidiare stabilità e solidità mediante regole comuni e supervisione accentrata, riducendo gli spazi di intervento discrezionale degli Stati membri.

Il Supplemento evidenzia il rischio di interferenze: prescrizioni che incidono su strategie, portafogli o indirizzi operativi possono entrare in tensione con logiche prudenziali e con valutazioni già svolte in sede europea. In questo spazio emerge l’esigenza di un coordinamento effettivo, capace di evitare duplicazioni e conflitti tra fonti di vincolo. La questione riguarda la coerenza sistemica: un doppio filtro, non pienamente allineato nei criteri e nei fini, può produrre incertezza e aumentare i costi di compliance, con riflessi anche sull’attrattività del mercato e sulla contendibilità degli asset.

La casistica analizzata nel fascicolo utilizza come banco di prova operazioni di rilievo nel mercato bancario, nelle quali l’esercizio dei poteri speciali ha condotto all’imposizione di condizioni idonee a orientare comportamenti. Le prescrizioni, per la loro struttura, tendono a trasformare l’operazione societaria in un contenitore nel quale vengono inseriti obblighi pluriennali: impegni su parametri di operatività, su livelli di esposizione, su traiettorie di dismissione internazionale, su segmenti di attività ritenuti essenziali e su presidi organizzativi considerati necessari a ridurre specifici rischi.

In questo scenario, la proporzionalità non è un requisito meramente formale. Quanto più la misura è dettagliata, intrusiva e di durata estesa, tanto più occorre che il nesso tra prescrizione e interesse essenziale sia argomentato in modo robusto, evitando formule indeterminate. In assenza di tale nesso, la prescrizione può essere percepita come strumento di indirizzo economico generale, con la conseguenza che l’istituto si avvicina a una forma di politica industriale amministrata. Il Supplemento insiste su questo punto perché la legittimazione del potere speciale, in un ordinamento aperto e integrato, dipende anche dalla capacità di distinguere tra tutela del rischio e orientamento di risultati economici.

La prospettiva europea riemerge nelle frizioni con le libertà fondamentali. La libera circolazione dei capitali e la libertà di stabilimento ammettono eccezioni legate a sicurezza e ordine pubblico, ma richiedono che le misure siano necessarie, adeguate e non discriminatorie. Se l’interesse protetto viene declinato in termini di sicurezza economica, la soglia di giustificazione tende a spostarsi e diventa più complesso dimostrare l’indispensabilità della misura, soprattutto quando l’operazione coinvolge soggetti e asset all’interno del mercato interno. Il rischio è che l’elasticità della categoria della sicurezza produca, sul piano applicativo, un ampliamento difficilmente controllabile dell’area di intervento.

Sul piano economico, l’effetto non è neutro. Il golden power, anche quando non sfocia in un veto, può influire su valore e struttura delle operazioni: condizioni sospensive, clausole di aggiustamento, tempi di esecuzione e strategie negoziali incorporano la variabile del possibile intervento amministrativo. Nei mercati dei capitali, la sola prospettiva di prescrizioni può alterare aspettative e incentivi, agendo come fattore di regolazione anticipata che si somma alle regole antitrust, alle discipline sulla trasparenza e ai controlli settoriali, con l’effetto di modificare la distribuzione dei rischi tra le parti.

Un ulteriore profilo riguarda la dimensione procedimentale. L’incremento dei casi sottoposti a scrutinio ha favorito la ricerca di strumenti organizzativi e di interlocuzione preventiva, inclusi momenti di prenotifica e scambio informativo, volti a gestire tempi e contenuti dell’istruttoria. Il Supplemento segnala anche l’emersione di strumenti soft, come indicazioni o raccomandazioni prive di vincolatività esplicita, ma capaci di produrre effetti sostanziali. La zona grigia tra atto non vincolante e vincolo sostanziale è rilevante perché incide sulla tracciabilità delle decisioni e sulla possibilità di sindacato, oltre che sulla percezione del rischio da parte degli operatori.

Nel complesso, l’istituto tende a normalizzare l’eccezione: l’ampliamento dei settori, la frequenza degli interventi e l’elasticità del presupposto funzionale rendono il golden power una presenza stabile nell’ordinamento dell’economia. Il diritto dell’economia viene così spinto a confrontarsi non solo con concorrenza e libertà di iniziativa, ma anche con vulnerabilità, dipendenze e resilienza, in un contesto in cui la sicurezza assume una dimensione composita. In questo scenario, il nodo bancario resta tra i più sensibili, perché mette alla prova l’equilibrio tra tutela dell’interesse essenziale e riparto delle competenze regolatorie tra livelli di governo.

L’analisi del Supplemento suggerisce che la crescita di discrezionalità debba essere compensata da standard applicativi più stabili: criteri trasparenti di selezione degli asset sensibili, maggiore prevedibilità delle condizioni tipiche, durata proporzionata degli impegni, e un dialogo istituzionale che consenta di coordinare l’intervento strategico con la regolazione prudenziale e con il diritto dell’Unione. In mancanza di tali elementi, la decisione può essere percepita come variabile politica più che come applicazione coerente di criteri giuridici, con effetti sulla fiducia degli investitori e sulla governabilità dei mercati.

Resta quindi centrale il cantiere dei limiti: tipizzazione del rischio, stabilizzazione dei criteri applicativi, calibrazione delle prescrizioni, trasparenza procedimentale e coordinamento con autorità indipendenti e livelli europei quando la sicurezza viene declinata anche in chiave economica.

Un aspetto rilevante riguarda la relazione tra screening e concorrenza. Nel diritto antitrust la concentrazione viene valutata rispetto agli effetti sul mercato; nel golden power la valutazione è centrata sul rischio per interessi essenziali, ma l’esito pratico può incidere in modo comparabile sugli assetti, perché condizioni e impegni modificano governance, perimetri di attività e scelte di investimento. L’operatore economico è così esposto a un mosaico di controlli, nel quale la logica della tutela del rischio convive con effetti strutturali che incidono sul modo in cui la concorrenza si dispiega in concreto.

Nel segmento delle reti e delle comunicazioni, l’esperienza maturata in materia di 5G mostra un modello di intervento fondato su prescrizioni tecniche, sulla gestione dei fornitori e su obblighi di sicurezza informatica. Quando l’oggetto dell’intervento è un ecosistema tecnologico complesso, la decisione amministrativa tende a tradursi in standard operativi, piani di mitigazione e obblighi di monitoraggio, con un effetto di lungo periodo sulla catena di fornitura e sulla capacità di sostituzione di componenti e servizi. Il Supplemento evidenzia come, in questi casi, la misura non si esaurisca nella singola operazione, ma produca un vincolo organizzativo destinato a consolidarsi nel tempo.

La dimensione dei dati costituisce un ulteriore acceleratore dell’espansione. Archivi informativi, servizi cloud, piattaforme e sistemi di gestione rendono strategiche attività che, in passato, sarebbero state percepite come ordinarie. La strategicità, in tale prospettiva, non dipende soltanto dall’appartenenza settoriale, ma dalla funzione sistemica dell’asset e dalla sua capacità di incidere su continuità, integrità e disponibilità dei servizi, nonché sulla riservatezza di informazioni che possono assumere valore critico. Questo spostamento modifica anche la nozione di vulnerabilità, che diventa più legata a interdipendenze tecnologiche e a catene di fornitura che a tradizionali indicatori di potenza industriale.

Il Supplemento insiste sul profilo delle garanzie procedimentali. L’intensità dell’istruttoria e la quantità di informazioni richieste alle imprese incidono sui tempi di mercato e, di riflesso, sul valore delle operazioni, perché M&A e operazioni sul capitale sono spesso governate da finestre temporali ristrette. L’uso di interlocuzioni preventive può ridurre l’incertezza, ma pone il tema della tracciabilità delle posizioni assunte e della parità di trattamento, soprattutto quando si ricorre a scambi informali o a indicazioni non formalizzate. L’equilibrio tra efficacia del controllo e garanzie di trasparenza costituisce quindi un elemento strutturale della tenuta dell’istituto.

Un ulteriore punto riguarda la configurazione delle prescrizioni. Alcune assumono la forma di impegni su parametri quantitativi o su livelli minimi di attività; altre incidono sull’organizzazione interna, sui presidi di sicurezza, sulla governance e sull’adozione di misure di controllo. Questa eterogeneità rende decisiva la distinzione tra prescrizioni che presidiano un rischio specifico e prescrizioni che perseguono finalità di politica economica più ampia, perché la seconda categoria richiede un onere motivazionale più stringente e un controllo di proporzionalità più penetrante, specie quando i vincoli si proiettano su periodi prolungati.

Il rapporto con il controllo giurisdizionale è letto nel Supplemento come elemento di riequilibrio. Il giudice amministrativo, pur non sostituendosi all’amministrazione nelle valutazioni di merito, verifica coerenza, proporzionalità e sufficienza della motivazione, oltre alla congruità del collegamento tra interesse essenziale e misura adottata. Quando le prescrizioni incidono su variabili economiche di lungo periodo, il sindacato tende a concentrarsi sui presupposti, sul metodo di valutazione del rischio e sulla ragionevolezza della durata e dell’intensità degli obblighi imposti, evitando che lo strumento operi come regolazione sostanziale priva di chiari limiti.

Sul piano macroeconomico, l’uso del golden power viene interpretato come risposta a vulnerabilità sistemiche: dipendenze tecnologiche, interruzioni di filiera, esposizioni geopolitiche, rischi di controllo su infrastrutture critiche e, nel settore finanziario, potenziali effetti sulla continuità dell’offerta di credito. La qualificazione di tali vulnerabilità come rischi di sicurezza spinge l’ordinamento verso un modello nel quale la tutela dell’interesse essenziale non coincide più con una minaccia immediata e materiale, ma con la gestione di scenari di rischio complessi e interconnessi. In questo modello, la robustezza dei criteri applicativi diventa parte della stessa efficacia della tutela.

In questa prospettiva, il confine tra sicurezza nazionale e sicurezza economica assume un ruolo dirimente. Se la sicurezza economica viene integrata stabilmente nella categoria della sicurezza, l’istituto può essere utilizzato anche per governare operazioni interne e per imporre condizioni che hanno impatto su strategie industriali. Questo esito si traduce nella possibilità di imporre impegni su allocazione di risorse, politiche di investimento, presidio di funzioni e continuità di determinati servizi, con una conseguente accentuazione della discrezionalità. Il Supplemento osserva che tale discrezionalità richiede un contesto applicativo prevedibile per non trasformarsi in fattore di instabilità.

Nel contesto del mercato interno, le differenze tra ordinamenti nazionali e l’assenza di armonizzazione piena possono generare frammentazione. Un investitore che opera in più Stati membri incontra procedure e criteri diversi, con costi di transazione elevati. Pur esistendo meccanismi di cooperazione, la scelta finale resta nazionale, e ciò alimenta approcci differenziati: alcuni più restrittivi, altri più aperti. La tenuta del mercato interno dipende allora dalla capacità di contenere gli scarti e di rendere le scelte nazionali comprensibili e controllabili, evitando che la sicurezza diventi una categoria “onnivora”.

Il fascicolo richiama la necessità di distinguere tra poteri speciali e misure di vigilanza settoriale. Nel settore bancario, la valutazione di governance e solidità è parte integrante del sistema autorizzatorio; l’innesto di prescrizioni golden power su tali profili può creare un effetto di secondo binario. La riduzione di tale rischio passa per criteri più chiari su quali aspetti siano propriamente legati alla sicurezza e quali rientrino invece nella regolazione prudenziale e nella supervisione europea.

La normalizzazione dell’istituto incide anche sulla cultura giuridica dell’economia. L’economia aperta, basata su concorrenza e libertà di circolazione, convive con un lessico di protezione, resilienza e autonomia strategica. In questo lessico, i poteri speciali diventano un laboratorio nel quale si misura la capacità dell’ordinamento di gestire l’interdipendenza senza scivolare in protezionismi impliciti, attraverso criteri verificabili e misure calibrate sul rischio.

Nel Supplemento viene richiamato il confronto con le istituzioni europee, soprattutto quando l’intervento nazionale appare idoneo a incidere su competenze allocate a livello sovranazionale. Nel settore bancario, il tema si manifesta nella sovrapposizione potenziale con i poteri della BCE: assetto di controllo, governance e profili di solidità sono oggetto di valutazioni prudenziali, mentre le prescrizioni golden power possono proiettarsi su scelte operative e strategiche. La compresenza di due piani di valutazione richiede coerenza nei criteri, chiarezza nel riparto di competenze e un dialogo istituzionale che riduca l’incertezza per gli operatori.

La vicenda relativa a operazioni tra gruppi bancari italiani è utilizzata nel fascicolo come esempio di questa tensione. L’attivazione dei poteri speciali è stata accompagnata da condizioni mirate a preservare funzioni ritenute essenziali per il sostegno a famiglie e imprese e a governare specifiche esposizioni internazionali. Nella discussione dottrinale emerge che, quando tali condizioni assumono la forma di parametri economici puntuali e di lunga durata, l’istituto tende a spostarsi dal controllo del rischio verso una regolazione sostanziale dell’attività, con ricadute su libertà d’impresa, concorrenza e prevedibilità.

In questo quadro, la motivazione assume una funzione essenziale anche sul piano economico: consente agli operatori di comprendere quali fattori siano considerati determinanti e quali impegni siano ritenuti proporzionati rispetto ai rischi. Una motivazione analitica facilita inoltre il controllo giurisdizionale, limitando l’alea di decisioni percepite come mutevoli o contingenti. Proprio per l’ampiezza del perimetro e per la frequenza degli interventi, la credibilità dell’istituto dipende dalla sua capacità di mantenere un nesso riconoscibile tra interesse essenziale, misura adottata e durata degli obblighi.

Un ulteriore profilo, richiamato in più passaggi del Supplemento, riguarda l’effettività degli obblighi e il loro monitoraggio. La prescrizione, per restare ancorata al rischio, deve tradursi in impegni verificabili e in indicatori controllabili; in caso contrario diventa una clausola generica che aumenta l’incertezza senza produrre tutela. Il tema tocca il rapporto con la responsabilità degli organi sociali e con i sistemi di controllo interno: obblighi di reporting periodico, audit indipendenti, tracciabilità delle decisioni e presidi di sicurezza, soprattutto quando l’asset strategico coincide con infrastrutture digitali o con dati sensibili. La discussione evidenzia inoltre che la durata degli impegni è una variabile giuridica ed economica. Un vincolo troppo breve può essere inefficace rispetto a rischi strutturali; un vincolo eccessivamente lungo può trasformarsi in limitazione stabile della libertà di iniziativa, alterando la contendibilità e l’efficienza del mercato. Durata e nesso chiari.

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