La nuova geografia dei tassi di interesse

Un biennio di rialzi aggressivi, seguito da un rallentamento dell’inflazione e da segnali di raffreddamento della crescita, ha restituito al costo del denaro una fisionomia disomogenea che ricorda la mappa politica più che un ciclo economico lineare. Nel 2025, la Fed ha inaugurato un percorso di riduzione prudenziale – 25 punti base a trimestre – per evitare di soffocare la domanda interna senza riaccendere le pressioni sui prezzi. La BCE, invece, dosa gli interventi con criterio «data dependent»: la media dell’inflazione dell’area si muove al 2 %, ma il differenziale tra Germania (1,6 %) e Paesi mediterranei (2,6 %) impone un equilibrio delicato. L’Asia-Pacifico si muove su coordinate proprie: il Giappone, uscito (finalmente) da decenni di deflazione, mantiene tassi appena positivi per sostenere il cambio; la Cina, alle prese con la spirale immobiliare, incentiva il credito mirato; l’India difende un differenziale alto per attrarre capitali di portafoglio.

Spread domestico e divario di trasmissione

Per l’Italia la sfida è duplice: beneficiare della discesa dei tassi sovranazionali e spezzare la catena di rigidità che separa il costo del funding interbancario dal prezzo finale praticato a imprese e famiglie. Il BTP decennale oscilla intorno al 3,2 %, ma lo small business loan a cinque anni resta vicino al 6 %. Su ciò incidono:

• coefficiente patrimoniale delle banche, che incorporano ancora la quota di NPL deteriorati durante la stretta pandemica;

• premi di liquidità applicati a un mercato obbligazionario corporate italiano sottile;

• concorrenza limitata e bassa mobilità della clientela retail.

Il risultato è una doppia velocità che penalizza gli investimenti produttivi a medio termine e, di riflesso, la produttività del capitale.

Canali alternativi e pressione disinflazionistica

Le imprese investment-grade coprono il fabbisogno sul mercato dei minibond o ricorrono a private placement denominati in dollari – hedgiando il cambio – con coupon più bassi rispetto ai prestiti domestici. Le società export-driven ottengono linee ECA-backed in euro a spread contenuti, mentre il tessuto di PMI labor-intensive nel Mezzogiorno resta vincolato al credito bancario tradizionale, subendo condizioni meno favorevoli.

Sul fronte consumer, la concorrenza delle piattaforme fintech attenua leggermente il costo del credito personale a breve. Tuttavia, l’effetto ricchezza derivante dal rallentamento dei prezzi (soprattutto energetici) non si traduce in pieno nella domanda, perché il tasso reale su mutui e credito al consumo rimane positivo.

Il nodo regolatorio europeo

L’Unione dei mercati dei capitali, rimasta incompiuta, è il tassello mancante: senza armonizzazione fiscale e procedurale, il risparmio italiano (ancora assai liquido) non defluisce verso l’economia reale con l’efficacia sperata. Le proposte di semplificazione dei prospetti di quotazione e di passaporto europeo dei fondi ELTIF sono positive, ma non bastano a colmare il ritardo rispetto agli ecosistemi di finanziamento anglosassoni.

Scenari 2026-2027

Se la discesa dei prezzi proseguirà verso l’obiettivo del 2 %, la BCE potrà riportare il tasso sui depositi intorno all’1 %. Tuttavia, in assenza di una riduzione stabile dello spread BTP-Bund e di una maggiore concorrenza bancaria domestica, la trasmissione resterà imperfetta. La soluzione passa per:

1. rifinanziamenti mirati TLTRO condizionati all’erogazione effettiva a PMI con rating medio-alto;

2. garanzie pubbliche modulabili (contro-cicliche) che scoraggino l’extra-spread sugli impieghi produttivi;

3. incentivi fiscali a favore di emissioni obbligazionarie corporate di piccola taglia.

Solo così il «prezzo del tempo» potrà tornare a essere un fattore di sviluppo e non di frenata.